HL D&I한라 014790 주식 전망 2026 건설 토목 주택 한라비발디

HL D&I한라(014790) 주식 전망 2026: 저PBR 건설주의 부동산PF 리스크와 밸류업 딜레마

Daylongs · 2026년 9월 22일

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HL D&I한라 투자, 결론부터 말하면

HL D&I한라(구 한라, 014790)를 한 문장으로 정리하면 이렇다. 장부가치 대비 지나치게 싸게 거래되는 건설사이지만, 그 싼 값에는 부동산PF와 주택경기라는 확실한 이유가 붙어 있다. 이 주식을 살지 말지는 결국 “싼 이유가 이미 다 반영됐는가, 아니면 아직 더 반영될 게 남았는가”를 스스로 판단하는 문제로 귀결된다.

필자의 결론부터 말하면, HL D&I한라는 지금 국면에서 무작정 담을 종목은 아니지만 무시하기에는 아까운 종목이다. 브릿지론 비중을 줄이고 수도권 본PF 중심으로 사업장을 재편해 온 흐름, HL그룹 지배구조 안에서 지주사가 지분을 계속 늘려온 정황, 그리고 코스피 저PBR주 전반에 부는 밸류업 바람까지 겹치면 리레이팅 시나리오가 아예 없는 주식은 아니다. 다만 이 모든 게 “주택경기가 더 나빠지지 않는다”는 전제 위에 서 있다는 점을 분명히 인식하고 접근해야 한다.

건설주를 우량주로 분류하는 투자자는 드물다. 대부분 경기민감주, 그것도 변동성이 큰 경기민감주로 취급한다. 이 통념 자체는 틀리지 않았다. 문제는 그 안에서도 재무구조가 개선되는 회사와 계속 나빠지는 회사가 갈린다는 사실이다. HL D&I한라가 지금 어느 쪽에 가까운지, 이 글에서 사업구조부터 지배구조, 밸류에이션, 세금까지 순서대로 짚어본다.

한 가지 더 짚고 싶은 것은 ‘한라’라는 이름이 주는 익숙함이다. 국내 투자자 중에는 여전히 옛 사명인 한라건설로 이 회사를 기억하는 사람이 많다. 사명이 바뀌었다고 사업의 본질이 바뀌는 것은 아니지만, 시장에서의 인지도와 실제 재무구조 개선 속도가 늘 같은 속도로 움직이지는 않는다는 점은 감안해야 한다. 이름값보다 숫자로 판단해야 하는 대표적인 종목이라는 이야기다.

HL D&I한라는 어떤 회사인가—사명이 왜 ‘한라’에서 바뀌었나

이 회사의 뿌리는 한라건설이다. 이후 한라그룹이 HL그룹으로 기업 이미지(CI)를 전면 개편하면서 계열사 이름도 함께 바뀌었고, 건설 계열사는 지금의 HL D&I한라라는 사명을 쓰게 됐다. “D&I”는 개발(Development)과 인프라(Infrastructure) 성격을 함께 가진 사업 정체성을 담은 표현으로 볼 수 있다. 본문에서는 현재 사명인 HL D&I한라를 주로 쓰고, 옛 사명을 언급할 때는 “(구 한라)“로 병기한다.

사업 구조는 크게 두 축으로 나뉜다. 하나는 토목이다. 도로, 교량, 상하수도, 항만 같은 사회기반시설 공사로, 대부분 공공 발주 물량이다. 다른 하나는 주택·건축이다. 아파트 브랜드 ‘한라비발디’가 대표적이고, 일반 건축 공사도 포함된다. 이 두 축이 어떻게 균형을 이루느냐가 HL D&I한라의 이익 변동성을 결정하는 가장 중요한 변수다.

HL그룹 안에서 HL D&I한라의 위치도 짚어둘 필요가 있다. HL그룹은 자동차 부품(HL만도), 냉난방공조(HL클레무브 등), 건설(HL D&I한라) 등 여러 사업군을 거느린 중견 그룹이다. 건설 계열사는 그룹 전체 매출에서 큰 비중을 차지하지는 않지만, 그룹 오너 일가의 뿌리가 건설업(옛 한라건설)에 있다는 점에서 상징적 의미가 있는 계열사다.

토목과 주택, 매출 비중은 어떻게 갈리나

건설사를 평가할 때 가장 먼저 봐야 할 것이 매출 구성이다. 토목과 주택은 리스크 성격이 완전히 다르기 때문이다.

토목은 대부분 관급공사, 즉 정부·지방자치단체·공기업이 발주자다. 발주자가 부도날 위험이 사실상 없고, 공사비도 계약에 따라 안정적으로 회수된다. 대신 마진율이 낮고 입찰 경쟁이 치열하다. 정부 SOC 예산 편성 규모에 실적이 좌우되는 구조다.

주택은 반대다. 분양 성공 여부에 따라 마진이 크게 갈린다. 분양이 잘 되면 토목보다 훨씬 높은 마진을 남기지만, 미분양이 나면 준공 후에도 현금이 묶이고 할인 분양까지 이어질 수 있다. 게다가 자체 사업(시행사 역할을 겸하는 경우)이나 PF 보증을 낀 사업장은 우발채무로 이어질 위험까지 안는다.

HL D&I한라는 이 두 사업을 함께 가져가는 종합건설사로서, 토목이 바닥을 받쳐주고 주택이 상방을 여는 구조를 지향한다. 실제로 2025년 실적을 보면 매출은 두 자릿수 성장률을 기록했고, 영업이익도 전년 대비 뚜렷하게 개선됐다. 2026년 1분기 역시 매출과 영업이익, 순이익 모두 전년 동기 대비 증가하는 흐름을 이어갔다. 이 흐름이 토목 수주 안정과 주택 부문 수익성 개선이 동시에 작용한 결과라는 점이 중요하다. 어느 한쪽에만 의존하는 구조였다면 지금 같은 개선세를 설명하기 어렵다.

이 균형 구조는 경기 하강기에 특히 빛을 발한다. 주택 분양이 얼어붙는 시기에도 정부 SOC 예산은 급격히 줄지 않는 경향이 있어서, 토목 부문 수주 잔고가 최소한의 매출 바닥을 만들어준다. 반대로 주택경기가 살아나는 국면에서는 토목만 하는 순수 인프라 기업보다 이익 레버리지가 훨씬 크게 나타난다. 다만 이 균형이 항상 저절로 유지되는 것은 아니다. 토목 수주 잔고가 얇아지는 시기에 주택 분양까지 동시에 부진하면 두 사업 축이 동시에 흔들리는 최악의 시나리오도 배제할 수 없다. 분기 수주 잔고 공시에서 두 사업부의 방향성이 서로 반대로 움직이는지, 아니면 같은 방향으로 함께 흔들리는지를 확인하는 습관이 필요한 이유다.

부동산PF 우발채무, 지금 얼마나 남아있나

2022~2023년 레고랜드 사태 이후 한국 건설업계 전체가 겪은 공통 악몽이 부동산PF다. 시행사가 짓는 사업장에 건설사가 시공 보증이나 채무 보증을 서는 구조에서, 분양이 안 되거나 금리가 급등하면 건설사가 대신 돈을 물어줘야 하는 상황이 생긴다.

PF 대출은 크게 두 단계로 나뉜다. 브릿지론은 토지 매입 단계에서 쓰는 단기 고금리 자금으로, 본PF로 전환되지 못하면 부도로 직결될 수 있는 가장 위험한 구간이다. 본PF는 인허가와 분양이 어느 정도 궤도에 오른 뒤 받는 장기 자금으로, 상대적으로 안정적이다.

구분	브릿지론	본PF
시점	토지 매입 초기 단계	인허가·분양 진행 이후
금리 수준	높음(단기 고금리)	상대적으로 낮음(장기)
부도 위험	가장 높음—전환 실패 시 직결	상대적으로 낮음
HL D&I한라의 최근 흐름	비중 축소 추세	수도권 중심으로 비중 확대

HL D&I한라는 이 구간에서 눈에 띄는 방향성을 보여왔다. 고금리 브릿지론 비중을 정리하고, 수도권 중심의 본PF 사업장 비중을 높이는 쪽으로 포트폴리오를 재편해온 흐름이다. 브릿지론에서 본PF로, 지방에서 수도권으로 무게중심이 옮겨간다는 것은 우발채무의 ‘질’이 개선되고 있다는 신호로 읽을 수 있다. 다만 이 흐름을 “리스크가 완전히 없어졌다”로 해석하면 곤란하다. PF 우발채무는 분기 공시(사업보고서의 우발채무 및 약정사항 주석)로 규모와 구성을 계속 추적해야 하는 항목이다.

투자자 입장에서 실무적으로 확인할 포인트는 세 가지다. 첫째, 전체 PF 보증 금액 중 브릿지론 비중이 줄고 있는가. 둘째, 신규 착공 사업장의 지역 분포가 수도권·광역시로 쏠려 있는가. 셋째, 준공 후 미분양(악성 미분양) 물량이 늘고 있지 않은가. 세 지표가 모두 우호적으로 움직인다면 PF 리스크는 통제 가능한 수준으로 봐도 무리가 없다.

여기서 투자자들이 흔히 하는 실수가 하나 있다. PF 리스크를 ‘있다/없다’는 이분법으로 판단하려는 태도다. 건설업에서 PF는 사업 구조상 없앨 수 없는 요소다. 관건은 절대량이 아니라 방향성과 질이다. 총 보증 금액이 같더라도 그 구성이 본PF·수도권 위주로 바뀌었다면 실질 리스크는 줄어든 것이고, 반대로 총액이 줄었더라도 남은 사업장이 지방·브릿지론 위주로 쏠려 있다면 리스크는 오히려 응축된 것일 수 있다. 숫자 하나만 보고 판단하지 말고 구성비를 함께 봐야 하는 이유다.

한라비발디는 미분양에서 자유로운가

한라비발디는 오랜 업력을 가진 브랜드지만, 이른바 ‘1군 브랜드’만큼의 프리미엄을 항상 받는 것은 아니다. 그 말은 분양가를 다소 보수적으로 책정해야 완판이 가능한 지역이 있다는 뜻이기도 하고, 동시에 입지가 좋으면 브랜드 프리미엄 부담 없이 합리적인 가격으로 수요를 끌어올 수 있다는 뜻이기도 하다.

미분양 리스크를 판단할 때 중요한 것은 ‘전국 미분양 통계’가 아니라 ‘해당 건설사가 실제로 짓고 있는 사업장의 위치’다. 전국 미분양이 늘어나는 시기에도 수도권 역세권 사업장은 완판되는 경우가 흔하고, 반대로 전국 통계가 안정적이어도 특정 지방 중소도시 사업장은 장기 미분양에 시달릴 수 있다. HL D&I한라의 신규 분양 사업장이 어느 지역에 몰려 있는지, 그리고 그 비중이 최근 몇 년 사이 수도권 쪽으로 옮겨가고 있는지를 분기 실적 발표나 IR 자료에서 확인하는 습관이 필요하다.

정부 정책 변수도 함께 봐야 한다. 대출 규제(DSR), 분양가 상한제, 특례보금자리론 같은 정책 모기지의 존속 여부가 실수요자의 청약 결정에 직접 영향을 준다. 규제가 완화되는 국면에서는 분양 성공률이 높아지고, 반대로 대출 문턱이 높아지는 국면에서는 미분양 위험이 커진다. 건설주 투자는 결국 부동산 정책 사이클을 함께 읽는 작업이라는 점을 잊지 말아야 한다.

HL그룹 지배구조 속에서 HL D&I한라는 어떤 자리인가

건설주를 볼 때 재무제표 못지않게 중요한 것이 지배구조다. 오너가 회사를 어떻게 보는지가 배당 정책, 유상증자 여부, 자산 매각 결정에 그대로 반영되기 때문이다.

HL D&I한라의 최대주주는 그룹 지주회사인 HL홀딩스다. 정몽원 HL그룹 회장이 본인 보유 지분 일부를 HL홀딩스에 무상으로 증여하면서 HL홀딩스의 HL D&I한라 지분율이 한층 높아진 이력이 있다. 오너가 개인 지분을 지주사로 이전한다는 것은 통상 지주사 중심의 그룹 지배력 강화, 상속·승계 구도 정리라는 의도로 해석된다. 투자자 입장에서는 이 흐름이 나쁜 신호는 아니다. 지주사가 핵심 계열사 지분을 확대한다는 것은 그만큼 그 계열사를 장기적으로 그룹의 중요한 축으로 본다는 의미로 읽을 수 있기 때문이다.

다만 지주사 체제 아래 있는 계열사 주주는 항상 한 가지를 경계해야 한다. 그룹 전체 이익과 개별 상장사 소액주주 이익이 항상 일치하지는 않는다는 점이다. 예를 들어 그룹 물류나 내부거래 비중이 과도하게 높다면, 상장사의 이익이 그룹 전체 최적화를 위해 다른 계열사로 흘러갈 여지가 있는지도 살펴봐야 한다. 이런 지배구조 리스크는 하림그룹처럼 지주사 전환 이후 계열사 간 이해관계 조정이 이슈가 됐던 사례에서도 반복적으로 나타난 주제다. 하림(136480) 주식 전망에서 지주사 체제와 소액주주 이익의 긴장 관계를 더 자세히 다뤘으니 비교해서 읽어보면 도움이 된다.

오너 일가가 개인 지분을 지주사로 무상 증여하는 흐름은 보통 두 가지 의미를 동시에 가진다. 하나는 그룹 지배력을 지주사 중심으로 재정비한다는 것이고, 다른 하나는 향후 승계 과정에서 상속·증여세 부담을 사전에 관리하려는 포석이라는 것이다. 소액주주 입장에서 이 흐름 자체를 두려워할 필요는 없지만, 향후 승계 과정에서 특정 계열사에 불리한 합병 비율이나 자산 이전이 발생하지 않는지는 뉴스와 공시로 꾸준히 확인해야 하는 대목이다.

왜 PBR 0.3배대에 머물러 있나—밸류업 프로그램은 통할까

HL D&I한라는 2026년 들어서도 여전히 PBR 0.3배 안팎에서 거래된다. 장부가치의 3분의 1도 안 되는 가격에 시장이 이 회사를 평가하고 있다는 뜻이다. 이 저평가는 세 가지 원인이 겹친 결과로 보는 것이 합리적이다.

첫째, 건설업 자체에 대한 시장의 구조적 디스카운트다. PF 부실 우려가 반복적으로 불거졌던 업종이라, 이익이 개선돼도 시장이 이를 ‘일시적’이라고 의심하는 경향이 있다. 둘째, 주택 자산의 장부가와 실제 청산가치 사이의 괴리 우려다. 미분양이나 준공 후 재고 자산이 실제로는 장부가보다 싸게 팔릴 수 있다는 보수적 시각이 할인 요인으로 작용한다. 셋째, 코리아 디스카운트라는 시장 전체의 구조적 요인이다. 낮은 주주환원 성향, 불투명한 지배구조에 대한 우려가 한국 증시 전반의 밸류에이션을 눌러온 배경이다.

한 가지 더 생각해볼 지점은 장부가치의 구성이다. 건설사의 자산은 현금성 자산뿐 아니라 미착공 토지, 진행 중인 주택 사업의 미청구공사, 준공 재고자산 등으로 이뤄져 있다. 이 자산들이 실제로 장부가 그대로 현금화될 수 있는지에 대한 의구심이 저PBR의 근본 원인 중 하나다. 반대로 말하면, PF 리스크가 실제로 줄어들고 준공 재고가 정상적으로 소진되는 흐름이 분기마다 확인된다면, 시장이 그동안 과도하게 할인했던 자산가치가 다시 인정받을 여지도 그만큼 커진다는 뜻이다.

이 지점에서 밸류업 프로그램이라는 변수가 등장한다. 정부와 거래소가 저PBR 상장사에게 자본효율성 개선 계획 공시를 유도하는 정책이다. 배당 확대, 자사주 매입·소각, 자기자본이익률(ROE) 개선 목표 제시 같은 조치가 여기 해당한다. 저PBR 건설주가 이 흐름에 올라타면, 이익 개선과 무관하게 밸류에이션 자체가 재평가받는 계기가 될 수 있다. 다만 밸류업은 선언만으로는 주가를 움직이지 않는다. 실제 배당성향 상향이나 자사주 소각이 집행되는지, 공시된 목표가 다음 분기에도 유지되는지를 확인하는 것이 핵심이다.

성장주와 비교하면 이 차이가 더 선명해진다. 네이버 같은 플랫폼 성장주는 미래 이익 성장 기대가 주가에 선반영되며 높은 밸류에이션을 받는다. HL D&I한라 같은 저PBR 가치주는 정반대로, 이미 만들어진 자산가치가 시장에서 충분히 인정받지 못하는 구조다. 네이버(035420) 주식 전망과 나란히 놓고 보면, 같은 코스피 시장 안에서도 성장주와 가치주가 얼마나 다른 논리로 움직이는지 체감할 수 있다.

경쟁 건설주와 비교하면 HL D&I한라는 어디쯤인가

저PBR 건설주는 HL D&I한라만의 이야기가 아니다. 국내 중견 건설사 다수가 비슷한 구조적 저평가를 안고 있다. 아래 표는 사업 성격이 유사한 건설·인프라 관련 국내 상장사를 정성적으로 비교한 것이다.

구분	HL D&I한라(014790)	대형 건설사(예: 대우건설)	인프라 소재·자재 관련주
주력 사업	토목+주택 종합건설	대형 주택·플랜트·해외 프로젝트	상하수도관 등 인프라 자재
PF 우발채무 민감도	중간(축소 추세)	규모가 커서 절대금액 리스크 큼	낮음(수주산업이 아닌 제조업 성격)
공공수주 비중	토목 축이 안정판 역할	해외 플랜트·SOC 병행	지자체 상하수도 교체 수요가 핵심
지배구조 특징	HL그룹 지주사(HL홀딩스) 산하	그룹별로 상이	개별 기업마다 상이
밸류에이션 특징	PBR 0.3배대 저평가	업황 따라 변동성 큰 저PBR	자산가치 대비 저평가 사례 다수

이 비교에서 확인할 수 있는 것은, HL D&I한라가 ‘토목이라는 안정판’과 ‘주택이라는 성장판’을 동시에 가진 중견 종합건설사라는 점이다. 대형 건설사보다 PF 절대금액 리스크는 작지만, 순수 인프라 소재 기업보다는 수주산업 특유의 변동성에 더 노출돼 있다. 같은 국내 인프라 테마 안에서도 상하수도관처럼 제조업에 가까운 사업 모델은 사이클 변동성이 훨씬 작다는 점에서, 한국주철관공업(000970) 주식 전망과 비교해서 읽으면 같은 인프라 테마 안에서도 리스크 성격이 얼마나 다른지 가늠할 수 있다.

건설주와 대비되는 안정형 유틸리티주도 참고할 만하다. 도시가스처럼 규제 기반 현금흐름을 가진 업종은 PF 리스크 자체가 존재하지 않는다. 경동도시가스(267290) 주식 전망과 나란히 보면, 같은 인프라 관련주라도 수주산업(건설)과 규제 유틸리티가 리스크-수익 구조에서 얼마나 다른 축에 있는지 명확해진다.

결국 건설주를 담는다는 것은 ‘변동성을 감수하는 대신 저평가 해소 시 되돌림 폭도 크다’는 비대칭성에 베팅하는 행위다. 유틸리티주처럼 낮은 변동성·낮은 기대수익을 원한다면 애초에 건설 섹터를 고를 이유가 없다. HL D&I한라를 포트폴리오에 넣는다면, 그 이유가 ‘안정적인 배당’이 아니라 ‘저평가 해소 잠재력과 이익 사이클 반등’에 있다는 점을 스스로 분명히 해두는 것이 좋다.

국내주식 세금, HL D&I한라 투자자는 무엇을 챙겨야 하나

HL D&I한라는 코스피 상장 국내주식이므로 세금 구조는 미국주식과 완전히 다르다. 해외주식에 적용되는 22% 양도소득세 규정은 여기 해당하지 않는다.

첫째, 증권거래세다. 주식을 매도할 때 거래대금 기준으로 일정 세율이 부과된다. 코스피 상장주식은 농어촌특별세를 포함한 구조로 매도 시점에 자동 원천징수되므로 투자자가 별도로 신고할 필요는 없다.

둘째, 배당소득세다. HL D&I한라가 배당을 지급하는 해에는 배당금에 대해 15.4%(지방소득세 포함)가 원천징수된다. 금융소득(이자+배당)이 연 2천만 원을 넘으면 금융소득종합과세 대상이 되어 다른 소득과 합산해 누진세율이 적용될 수 있다는 점도 알아둬야 한다.

셋째, 대주주 양도소득세다. 일반 개인 투자자 대부분은 해당하지 않지만, 특정 종목을 종목당 일정 금액 이상 또는 일정 지분율 이상 보유하면 대주주로 분류돼 양도차익에 대해 양도소득세가 부과된다. 대주주 기준은 세법 개정에 따라 바뀔 수 있으므로, 보유 금액이 큰 투자자라면 매년 말 기준일 전에 본인의 대주주 해당 여부를 국세청·증권사 공지로 확인하는 습관이 필요하다.

환율 관점에서 보면 HL D&I한라는 원화 자산이자 원화 매출 기업이므로 원-달러 환율이 투자 수익률에 직접 영향을 주지는 않는다. 다만 회사의 원가 구조에는 간접적인 영향이 있다. 철근, 시멘트, 레미콘 등 건자재 가격과 유가 연동 원가가 오를 때 수입 원자재 비중이 있는 항목은 환율 변동의 영향을 받을 수 있다. 이는 투자 수익률의 직접 요인이라기보다 회사 원가율에 영향을 주는 간접 변수로 이해하는 것이 정확하다.

미국주식과 비교하면 이 차이는 더 분명해진다. 해외주식은 매매차익에 22%(지방세 포함) 양도소득세가 붙고 연 250만 원 기본공제만 적용되지만, 국내주식은 대주주가 아닌 이상 매매차익 자체가 비과세다. 대신 매도할 때마다 거래세가 빠져나간다는 점에서 세금 구조의 철학 자체가 다르다. 국내주식은 ‘자주 사고팔아도 매매차익엔 세금이 없지만 매번 거래세를 문다’는 구조이고, 해외주식은 ‘거래세는 없지만 수익이 나면 양도세를 문다’는 구조다. 이 차이를 이해하고 있으면 국내·해외 포트폴리오를 섞어서 운용할 때 세후 수익률을 더 정확하게 비교할 수 있다.

한국 투자자를 위한 실전 시나리오 3가지

시나리오 1: 저PBR 가치주 리레이팅에 베팅하는 경우

밸류업 프로그램과 건설업 실적 개선이 동시에 진행된다는 전제로, PBR 0.3배대에서 0.50.6배 수준으로 재평가되는 시나리오다. 이 전략은 배당성향 상향, 자사주 매입·소각 공시, PF 우발채무 감소 추세가 분기마다 확인될 때 유효하다. 포트폴리오 내 비중은 510% 이내로 제한하고, 밸류업 공시 이행 여부를 매 분기 체크리스트로 관리하는 접근이 합리적이다. 리레이팅은 한 번의 호재로 완성되지 않는다. 배당성향을 한 번 올렸다가 다음 해 다시 낮추는 회사라면 시장은 그 약속을 신뢰하지 않는다. 최소 2~3년 연속으로 주주환원 정책이 유지되는지를 지켜보는 인내심이 이 전략의 성패를 가른다.

시나리오 2: 주택경기 사이클 저점 매수 전략

건설주는 전형적인 경기민감주다. 금리 인하 사이클이 본격화되고 정부의 대출 규제가 완화되는 국면에서 주택 거래량과 분양 실적이 함께 개선되는 경우가 많다. 이 시나리오를 노린다면 기준금리 방향, DSR 규제 완화 여부, 전국 미분양 추이 같은 매크로 지표를 먼저 확인하고 진입 타이밍을 잡는 것이 좋다. 반대로 고금리·규제 강화 국면이 이어질 때는 신규 매수보다 관망이 안전하다.

시나리오 3: PF 리스크 회피형 관망 전략

건설업 전반의 PF 불확실성이 완전히 해소됐다고 보기 어렵다는 시각이라면, 지금 당장 신규 매수보다는 분기 공시를 지켜보며 관망하는 전략도 합리적인 선택이다. 이 경우 브릿지론 비중, 준공 후 미분양 규모, 영업이익률 추세라는 세 가지 지표가 2~3개 분기 연속 개선될 때 진입을 검토하는 방식이 리스크 관리 측면에서 유효하다. 서두를 이유가 없는 종목이라는 점을 기억할 필요가 있다.